【債市觀察】供給壓力下長端走弱 50年期特別國債“發(fā)飛”引發(fā)擔憂

新華財經(jīng)北京5月26日電（王柘）上周（2025年5月19日至5月23日）資金面偏寬松，LPR跟隨政策利率下調10BP，大行下調存款利率，利好債市短端，長端則受供給壓力、50年期特別國債“發(fā)飛”等因素擾動迎來利率上行。收益率曲線趨向陡峭。

海外市場超長債同樣表現(xiàn)較差，日本和美國20年期國債發(fā)行先后遇冷，引發(fā)對超長債的拋售加劇。分析認為，國內和海外在通脹環(huán)境、政府債務、央行貨幣政策等方面有顯著區(qū)別，美債利率上行對人民幣貶值壓力影響有限，央行可能繼續(xù)“以我為主”，因此市場無需過度擔憂。

行情回顧

2025年5月23日，中債國債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年5月16日分別變動-0.27BP、-0.02BP、-1.14BP、-1.2BP、-1.98BP、4.15BP、1.1BP、3.02BP。

具體來看，周一，資金面偏松及調降存款利率預期助推債市全天走強，各期限利率普遍下行2BP左右，10年期國債活躍券250004收益率下跌2.4BP，報1.655%。周二，存款利率下調落地，LPR跟隨政策利率下調10BP，現(xiàn)券走出利好落地邏輯，加之股市提振對債市形成一定壓制，250004收益率上漲1.1BP至1.666%。周三，市場缺乏增量信息，債市震蕩調整，250004收益率上漲0.8BP至1.674%。周四，央行預告MLF加量續(xù)做，資金寬松助推利率短端下行，長端受供給壓力表現(xiàn)較弱，利率曲線趨陡，250004收益率上漲1.2BP至1.686%。周五，超長期特別國債發(fā)行不及預期，長債利率快速上行，午后國債期貨反彈，現(xiàn)券收益率回吐漲幅，250004收益率微漲0.3BP至1.689%。

國債期貨震蕩上行，30年期主力合約全周上漲0.61%，10年期主力合約上漲0.36%，5年期主力合約上漲0.34%，2年期主力合約上漲0.04%。

中證轉債指數(shù)先漲后跌，全周小幅下跌0.11%，收盤報428.34。

一級市場

上周利率債合計發(fā)行92只、9683.22億元，規(guī)模為年內次高。其中，國債發(fā)行6只、5578億元，連續(xù)兩周超過5000億元，政策性銀行債發(fā)行20只、1620億元，地方債發(fā)行51只、1972.50億元。

5月23日，財政部發(fā)行2025年首只50年期超長期特別國債，發(fā)行規(guī)模500億元。發(fā)行結果顯示，中標利率為2.1%，較50年期特別國債“24特別國債03”前一日收益率2.0175%高出約8BP，較2月續(xù)發(fā)行2024年記賬式附息（七期）國債（50年期）中標利率1.91%高19BP。

據(jù)已披露公告，本周（2025年5月26日至5月30日）利率債計劃發(fā)行45只、2647.12億元，無國債發(fā)行，政策性銀行債計劃發(fā)行6只、365億元，地方債計劃發(fā)行39只、2282.12億元。

海外債市

美國國債價格在穆迪下調美國主權信用評級后大跌，其后的20年期國債發(fā)行遇冷，加劇了超長期國債的拋售，20年期和30年切美債收益率站上5%，最高升破5.15%。10年期美債收益率站穩(wěn)4.5%，最高觸及4.63%。

日本超長期國債收益率同樣出現(xiàn)飆升。5月20日，日本20年期國債迎來自2012年以來最差發(fā)行紀錄，隨后將日本30年期國債收益率推升至歷史高位3.197%，40年期日債收益率最高達3.6950%。

高盛警告說，當前全球市場有明顯共性，即財政赤字高企、債券供給增加，買家卻在減少，這使得長端利率成為全球市場的“壓力釋放閥”。這種供需錯配不會立刻爆發(fā)風險，但影響已經(jīng)逐步顯現(xiàn)。除非宏觀政策或財政路徑出現(xiàn)實質轉變，長端利率上行的趨勢還會持續(xù)。

美國財政部周三（5月21日）發(fā)行160億美元20年期國債，中標利率為5.047%，較4月的4.810%高出24BP，一舉站上5%大關，較預發(fā)行利率5.035%高出約1.2BP，是去年12月以來的最大尾部利差；投標倍數(shù)為2.46，低于4月的2.63，為2月以來最低。衡量海外需求的間接認購比例為69.02%，低于上月的70.7%，但仍高于67.2%的近期均值。衡量美國國內需求的直接認購比例為14.1%，高于上月的12.3%。一級交易商獲配比例為16.9%，稍低于上月的17.0%。

作為穆迪下調美國主權信用評級后的首場長債發(fā)行，此次20年期國債發(fā)行受到市場高度關注。由于發(fā)行結果不佳，引發(fā)美國長期限國債收益率當天全面上漲超過11BP。

美國國會眾議院周四（5月22日）通過大規(guī)模減稅法案，對美國聯(lián)邦債務規(guī)模將大幅提高的擔憂情緒令投資者繼續(xù)拋售美債，10年期美債收益率盤中升至4.62%，續(xù)創(chuàng)2月以來新高。近幾日飆升的20年期和30年期美債收益率盤中也分別觸及5.16%的2023年10月以來新高，和5.15%的2007年6月以來新高。

美國聯(lián)邦預算問責委員會警告說，眾議院的預算框架是“對財政責任的公然蔑視”，該法案不僅將令國債激增3萬億美元以上，還埋下大規(guī)模減稅與支出政策到期形成的“財政懸崖”隱患，即如果延續(xù)這些政策，可能將再度耗費數(shù)萬億美元。最新數(shù)據(jù)顯示，美國國債規(guī)模已攀升至36.2萬億美元。

公開市場

上周央行公開市場共開展9460億元7天期逆回購操作，周一至周五操作量分別為1350億元、3570億元、1570億元、1545億元、1425億元。當周有4860億元逆回購到期，公開市場實現(xiàn)凈投放4600億元。

5月23日，央行開展5000億元MLF（中期借貸便利）操作，對沖到期的1250億元MLF后實現(xiàn)凈投放3750億元。

本周公開市場將有9460億元7天期逆回購到期，周一至周五分別到期1350億元、3570億元、1570億元、1545億元、1425億元。

要聞回顧

?5月20日，六大國有商業(yè)銀行及招商銀行同步下調人民幣存款利率，最大降幅25個基點。其中活期利率下調5個基點至0.05%；定期整存整取三個月期、半年期、一年期、二年期均下調15個基點，分別為0.65%、0.85%、0.95%、1.05%；三年期和五年期均下調25個基點，分別至1.25%和1.3%。隨后央行也發(fā)布公告，LPR如期下調10BP，1年期為3%，5年期為3.5%。

?國家統(tǒng)計局19日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，4月份，社會消費品零售總額37174億元，同比增長5.1%。其中，除汽車以外的消費品零售額33548億元，增長5.6%。1—4月份，社會消費品零售總額161845億元，增長4.7%。其中，除汽車以外的消費品零售額147005億元，增長5.2%。

4月工業(yè)增加值同比增長6.1%，環(huán)比增長0.22%，環(huán)比表現(xiàn)較弱。反映企業(yè)在偏弱預期下，整體減少生產(chǎn)。4月社零同比+5.1%，增速較上月回落0.8個百分點。分項來看，政策刺激的家電產(chǎn)品有較好增長，但其他商品增速仍然低迷。核心原因還是外需沖擊下，居民未來收入增長預期下降，影響了當期消費行為。

4月地產(chǎn)投資-11.5%，所有分項全線回落。其中商品房銷售面積同比-2.9%，房地產(chǎn)資金來源-5.8%，新開工面積單月同比-22.3%，竣工面積-28.2%，一線城市新房價格環(huán)比持平，二手房價格環(huán)比-0.2%。

?國家外匯管理局副局長、新聞發(fā)言人李斌就2025年4月外匯收支形勢答記者問表示，2025年4月跨境資金總體呈現(xiàn)凈流入。4月，企業(yè)、個人等非銀行部門跨境資金凈流入173億美元。從主要渠道看，一是我國外貿(mào)呈現(xiàn)一定韌性，貨物貿(mào)易項下跨境資金凈流入649億美元，保持較高規(guī)模。二是外資配置人民幣資產(chǎn)意愿持續(xù)向好。4月外資凈增持境內債券109億美元，處于較高水平。4月下旬外資投資境內股票轉為凈買入。三是主要流出渠道平穩(wěn)有序。4月服務貿(mào)易資金凈流出環(huán)比基本持平；外資企業(yè)利潤匯出季節(jié)性增加，但低于去年同期；來華和對外直接投資基本穩(wěn)定，關聯(lián)企業(yè)借貸往來跨境資金由凈流出轉為基本平衡。

?上海證券交易所21日官網(wǎng)通知稱，為規(guī)范公司債券（含企業(yè)債券）續(xù)發(fā)行和資產(chǎn)支持證券擴募業(yè)務活動，滿足市場主體合理融資需求，進一步提升債券市場流動性，上交所就試點開展公司債券續(xù)發(fā)行和資產(chǎn)支持證券擴募發(fā)行業(yè)務作出有關安排，通知自發(fā)布之日起施行。

機構觀點

興業(yè)證券：3月下旬以來，央行貨幣政策和公開市場操作整體偏呵護，資金面風險整體可控，外部環(huán)境仍面臨較大不確定性，債市在寬松預期修復后，已逐漸具備性價比。5月12日后債市預期的修復進程或已接近尾聲（2年期國債期貨升水情況明顯好轉），10Y國債1.7%的位置已逐漸具備性價比，建議投資者可逐步加倉長債?？紤]到存款利率下調后，保險可能有一定的增量資金流入，建議投資者關注超長期地方債利差壓縮的機會。

財通證券：過去一周美債、日債長端利率均有顯著上行，而且30Y-10Y國債利差顯著走擴，與此同時我國超長債發(fā)行結果不及預期，由此引發(fā)國內市場擔憂。我國的宏觀圖景與美國的“三高”環(huán)境有本質不同，通脹仍處低位、債務壓力尚可控，尤其是新舊動能轉換、關稅摩擦均加大通脹壓力；全球碎片化、各走各的邏輯，我國的貨幣政策以我為主，資金也不會顯著收緊，因此市場無需擔心，建議久期策略為主、調整即買入機會。

浙商證券：跨年后債市已3次嘗試突破前低但均未獲成功，而在當前投資者做多情緒減弱背景下，債市難以走出趨勢性做多行情，或需耐心等到下一次降息落地或其他利多契機出現(xiàn)，方能迎來10年內國債利率再次向下嘗試突破的可能性。低波動環(huán)境下長債及超長債在當前點位做多賠率較低，或需等待下一次降息預期發(fā)酵或其他契機方能再次迎來長債的做多窗口?？紤]6-7月若出現(xiàn)做多機會，可能也是短期脈沖上漲行情而非趨勢性行情，因此選擇5-7年中端利率債以及2-3年信用債攻守兼?zhèn)淦贩N更優(yōu)，若權益市場表現(xiàn)較強繼而導致債市出現(xiàn)超預期大幅調整可考慮加久期建倉。

編輯：張煜

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